行者的交易寺

貿易戰的投資情境2－錯誤的關稅政策，將使景氣循環提早結束

隨著川普宣布對中國剩餘商品課徵10%關稅，前文所提及的投資情境有所改變。

原先預估為前文末段機率最高的

＂狀況壹：先緩漲，中國再引動衰退，下殺後反彈，接著景氣循環結束 ＂

現況變成川普自己先引動可能的衰退，因此股市會少了原先預估的緩漲走勢，直接進入盤整期之後的狀況。

而如前文所提：

川普或會先用課稅3250億元10%的方式，避免經濟衰退。而此時應有FED小幅降息造成的泡沫。當市場情緒急轉直下，且擔憂可能升高稅率至25%時，將引動美國停滯性通脹與恐慌賣壓，全球經濟提早進入下行循環。

川普課徵10%關稅的成因

如前文所提，中國想拖到美國明年11月總統大選後，再決定是否簽協議。而川普則急著在此任先簽下協議，拉抬不利的民調。

雙方難有協議，且中國抓緊川普底牌(擔心股市下跌及民調下滑，不敢對3000億課稅)，讓川普在談判中處於完全的劣勢。

因此川普放手一搏，瓦解中國原先想像，將剩餘的3000億課徵10%關稅，以逼迫中國簽下協議。

隨後的可能發展，一般預測有幾種：

A 課徵10%後，等待中國狀況。若中國不回應，就將關稅升高至25%。

B 課徵10%後，等待中國狀況。若中國不回應，就提出鴿派協定。

C 10%關稅一路課徵至選前，不加不減。

然B和C的可能性不高，因為10%關稅影響雖大，中國還可用貶值等手段應付，經濟不會硬著陸。對於打定主意要拖到選後的中國，BC作法中國不太可能簽下協定。

川普必定也知道，即使課徵10%關稅，中國仍不會簽署協議。

10%關稅僅單純用來迫使FED降息的機會亦不高，因為10%關稅對美國經濟的損害，大於降息一碼的好處。

因此川普目的應是，將關稅提高至25%，讓中國經濟硬著陸，迫使中國簽下協議。

另一個可能性是，川普推測經濟衰退會在2020選前(見文末附記1)。而經濟衰退情況下，他幾乎不可能當選。

於是打算用關稅戰先壓抑股市。約在選前半年，以貿易戰結束及央行聯手救市的利多，讓股市在選前大反彈來提振選情。

課徵10-25%關稅後的影響

如下圖所示，前三輪關稅調升，因為消費品所占比例僅20%，且60-70%可從其他國家找到替代品，所以對美國經濟和消費者僅有小的影響。

然剩餘的3000億商品，幾乎沒有替代品，且消費品佔比40-50%，消費者將顯著感受到此輪關稅的影響。

供應鏈轉移則需要很長時間。貿易戰開打一年以來，轉移成本不高的，多已轉移至他國。

剩下的是大型且有聚落效應的廠商，對於它們來說，轉移可能需要一年以上。

且轉移將面臨新的學習曲線、勞工訓練、法務成本等，最重要的還是欠缺規模經濟，整體成本將因此大幅上升，不亞於關稅的傷害。

(中國累計數十年的規模經濟，效果並非他國一朝一夕可成)

而隨著關稅可能提高至25%，美國本已有些疲軟的經濟，會受到極大的影響。

從數字計算，前三輪關稅合計2500億，關稅25%，僅能從中國進口的佔比約30-40%。故受到影響為2500*25%*35%，約莫220億。

前三輪關稅降低美國GDP約0.5%(數值為FED研究報告的預估)。

而3000億課關稅10%，僅能從中國進口的佔比70%以上，故受到影響為3000*10%*70%，約莫210億。影響性等於前三輪關稅調升的總和。加計消費品佔比高，負影響會大於前三輪關稅。

若課徵至25%，則影響525億，為前三輪關稅的兩倍。影響美國GDP約1.25%，加計投資和消費的縮減，可能降低1.5-2%，等於美國GDP陷入負增長。

在25%關稅下，通膨會因此拉高，FED也捉襟見肘，無法降息提振經濟，變成停滯性通膨。

美國經濟發展可能如下：

課徵10%關稅－通膨小幅拉高，消費者減少購買商品－美國經濟下滑－FED降息，但空間不大(擔憂引發通膨)。

課徵25%關稅－通膨拉高，消費者大量減少購買商品－美國經濟大幅下滑－FED想降息提振經濟，但因通膨過高，無法採取行動，陷入停滯性通脹。

未來的發展

川普應該知道，課徵25%關稅會引動經濟衰退，然因選情及談判不利，僅能放手一搏。

推測川普的藍圖應該是：

課徵10%關稅後，因經濟衰退可能性升高，FED持續降息，各國政府寬鬆應對 ->

美國更有底氣打貿易戰，並待中國狀況。若中國不回應，將關稅升高至25% ->

中國經濟硬著陸，美國準備陷入停滯性通膨與經濟衰退

(美國確定陷入停滯性通膨前，川普會停手，所以不會真的出現嚴重通膨，但市場可能會預期) ->

看中國經濟硬著陸後，是否願意和美國簽屬協議 ->

中國簽署則皆大歡喜，撤除所有關稅；不簽署則川普可能在選前約半年端出鴿派協議，在引發大幅度衰退前，和中國簽署。避免經濟衰退造成選情崩盤。

而假設9月兩國沒有達成協議，加徵關稅至25%最可能的時間應在今年11-12月之間。

今年9月全球央行聯手寬鬆後，川普確定有央行支撐且中國不願達成協議。給予廠商一段時間的聖誕旺季備貨潮，隨後課徵25%關稅，較不影響聖誕假期的商品買氣。

另外，從課稅25%至明年選前約一年，若真的導致經濟衰退或民意反彈，川普還有挽救的機會。

這一年裡，從25%關稅->中國硬著陸->中國願意協議談判->兩國達成協議，這整套流程最快需半年左右，差不多選前半年能達成協議，做為好的政績。(沒有達成協議也有挽救機會)

選前半年達成協議後，可以專心應付民主黨候選人。若策略運用得宜，說不定能以簽好的協議來影響民主黨初選，避免拜登出線(中國鴿派站不住腳，鷹派也無話可說)。

時間愈往後延，雖愈多廠商完成遷移，對經濟的影響愈小，然中國愈不想簽約(等下任總統上任)。若課稅真的導致經濟衰退、股市下跌、民意反彈，川普救援的機會也變小。

在此情況下，預期美國S&P500走勢圖如下：

要考慮一個可能性是，若無論如何中國都要等到新總統上任才簽協議，那股市會下跌更深。

反彈要等到約2020Q3-Q4(民主黨候選人2020的6月左右才會決定是誰)。

在盤整期(估約1季)，股市有全球央行聯手救市的利多、廠商擔憂課稅至25%的聖誕旺季提前拉貨潮。但亦有擔憂貿易戰加劇及經濟衰退的利空，故預期區間整理。

且前兩次貿易戰利空(18年底及19年5月)都是良好買點，部分投資者會因而進場托市，使得下檔有撐。

而第一個下跌期(估約2季)，川普將提高關稅的負影響會逐漸顯示在經濟數據上，FED也由於擔憂通膨轉鷹派。

市場會開始推測美國將陷入停滯性通膨，因此對股市和債市不利，唯一多頭的商品可能是黃金。

上漲期(估約1季)可能因為貿易戰結束、期待民主黨新總統上任撤除關稅等因子而有利股市，不利黃金。

最終景氣循環結束的下跌期，則有利美國公債，不利其他商品。

若川普出現與上述不同的規劃呢？請見第二篇文章：川普的B計畫

附記1：美國經濟衰退的機會高嗎？

根據紐約FED的預測景氣衰退模型，6月的數據已突破30%。

根據統計，此指標突破30後，5-16個月內必定發生衰退，股市高點則在2-14個月內。

指標可以從財經網站觀看，相關說明見下方凱基投顧。

例如指標在2019年6月為32%，網站會顯示2020年6月為32%(未來一年機率)。

表示經濟衰退的開頭必發生在2019年11月～2020年10月之中的某個月；股市高點則在2019年8月～2020年8月之間。

指標顯示，如不以10-25%關稅的貿易戰干擾經濟，則經濟衰退將在2020年10月前發生。

這樣川普幾乎無當選的機會，過去沒有任何美國總統會在經濟衰退期連任。

而川普的關稅政策，會降低美國GDP，實際上就是提早引動經濟衰退。

進入衰退期後，股市大方向是下跌的，但初期通常會有對於央行寬鬆的反彈。

例如前兩個衰退期開始後(2001年3月和2007年12月)，都在3個月內出現10-20%的大反彈。

未來整體走勢可能有點類似下圖2000-2002年、2007-2008年的S&P500。

圖中黑框是上方預期走勢的盤整期，綠框是下跌期，紅框是上漲期，黑色陰影是經濟衰退期。(圖片來源)

附記2：關稅對美國通膨的影響

根據下方MorganStanley的預估，全數課徵關稅25%，會造成CPI上升0.7%左右。

現在美國CPI約1.6%，關稅執行後可能會上升至2.3%。

雖不嚴重，但FED的通膨希望控制在2%以下，此會導致FED無法降息，但不至於需要升息抑制通膨。

而Macquarie研究資料也顯示，CPI增幅不大，主要影響是消費者支出減少。

意為停滯性通膨不嚴重，但對GDP有很大的負影響。

然全數課徵25%關稅後，市場會預期的狀況不知。

若市場預期會有嚴重停滯性通膨，則黃金大漲、公債價格下跌。會出現上述停滯性通膨的第一個下跌期。

若市場預期直接景氣衰退，則黃金先漲後跌(漲勢會縮小)，公債價格上揚。第一個下跌期，變為景氣衰退的下跌狀況。