行者的交易寺

貿易戰的投資情境－無論協議達成與否，經濟衰退皆已迫近

當前如2月底前文的預測狀況及走勢：

2019Q1：已如前文預期為多頭行情，反彈至約2700左右，應有更高點可期。

2019Q2-Q3： 貿易戰此時可能有小齟齬(美國想多些好處)，或是貿易戰和談的利多出盡，皆會使股市出現賣壓。

迄今，貿易戰狀況與未來可能走勢亦有些變化。先看前文的分析摘要(可閱讀前文，邏輯比較完整)：

川普目前策略是用關稅威脅，使歐日等親美或中立國家與其聯合，組成貿易低關稅圈，迫使中國接受要求。

但這屆川普任期內，要聯合他國對抗中國並不容易。對他國來說，若非情況明朗或緊急，不協助貿易戰&簽署FTA，站在中立位置是最好的選擇。

因此川普的長期策略可能是邊走邊打。

若2020選舉前，中國願意接受美方條件，則可作為政績；如與中國談判不成，則在2020前皆維持強勢態度拉攏選票。

但若選民不支持，川普有立馬轉向或暫停打壓中國的機會。

若川普2020成功連任，無論選民支持與否，美國應會採取更積極的作法使中國接受要求。

貿易戰的下一步

從上觀察(源自凱基投顧)，雙方將由全面關稅戰轉為個別運動戰，談判桌上的籌碼是個別企業（如華為、FedEx、波音)，形成新冷戰關係。

但中國對Apple報復的機會很小，因Apple銷量下滑，影響最大的反而是中國供應鏈。

而企業戰對中國相對有利，因為美商在中國的營收佔比高，但中商在美國的營收佔比相對低。

(源自陶冬：以美國為總部的跨國企業在中國的銷售金額超過5000億美元，而以中國為總部的跨國企業在美國的銷售金額不到200億美元)

考量到2020美國大選，個人認為雙方會維持隨時間愈加和緩，但不簽訂協議的冷戰關係(類似18年11月到19年4月)。

直到2020年，中國引動經濟衰退使川普落選(中方變鷹)、美方完成歐日協議(美方變鷹)、接近經濟衰退迫使美國提出鴿派協議(美方變鴿)等情形下，兩國的新冷戰關係才會有變化。

美國與歐日的下一步

目前，美國的作法於前文觀點差不多，仍是設法聯合他國抗中。

而民主黨議會現對中國表達強硬態度，但個人認為，此是為了使川普騎虎難下，讓貿易戰愈演愈烈，而後造成經濟衰退，民主黨順利當選2020總統。

因民主黨目前呼聲最高的候選人為拜登，拜登是中國的大鴿派。另一民主黨候選人桑德斯則是大鷹派，然民調落後甚多。

此點顯示，民主黨選民以中國鴿派居多，但議會反其道而行，應是選舉因素。

在此狀況下，川普若與中國簽署鴿派協定，則民主黨會藉此攻擊，川普也會流失自己的基本盤。

若展現鷹派作為，則中國不會簽署協定，亦有造成經濟衰退的可能。(3250億若課稅，因無替代品或國家，美國必然發生停滯性通脹，可參考陶冬文章)

為此，川普最理想的方式是邊走邊打，以個別企業冷戰的方式對抗中國，同時設法簽署歐日等他國協議。

除非經濟衰退迫近或民調落後太多，否則川普應無意釋出鴿派協定，但亦不會大舉加稅。

維持和緩但不簽定協議的冷戰關係，對川普應是最有利的。

完成美歐、美日協定，亦會使川普轉鷹。但在2020連任前，機會並不高。(美日協議機率較高，經濟正面影響小；美歐協議機率低，經濟正面影響大）

而歐日狀況，仍如前文所述：

在這屆川普任期內，要聯合他國對抗中國並不容易。

因與他國簽署自由貿易協定(FTA)曠日廢時，如北美自由貿易協定，從提出到簽署約莫三年。歐盟與日本的協定，則花了6年左右。

像歐盟為複合經濟體，諸多國家觀點高度分歧，更是需要時間磨合才會執行。(如失敗的TTIP)

此外，他國與美國簽屬FTA對經濟雖有助益，但中國有可能對其展開關稅報復，影響本身外交及經濟。而美國提出的製造業外移計畫，亦不一定會成功。

對他國來說，若非情況明朗或緊急，不協助貿易戰&簽署FTA，站在中立位置是最可能的選擇。

至於川普的關稅威脅，他國或以拖字訣，如國內民情、經濟需評估等理由來暫時化解。

整體來看，川普在2020選前有幾個藍圖（民調愈高，川普對中國愈鷹，反之亦然）：

A：維持和緩但不簽定協議的冷戰關係。若川普選擇此方法，大抵表示他與民主黨總統候選人(通常是中國鴿派)民調相差不大。

B：與歐日完成協定，對中國更加鷹派。此時川普的民調應該頗高。但選前與歐日完成協定的機率較低。此為川普的理想劇本。

C：民調落後民主黨總統候選人太多，轉向與中國簽鴿派協定，讓大選年股市創高，同時用簽協定的政績拉攏選票。

不過愈接近選前，中國簽協定的機率愈小，避免提振川普聲望。

中國的下一步

從習近平的談話來看，中國將貿易戰視為國共內戰後的存亡關鍵。

而中共將以過去熟悉的長征及運動戰(避敵主力，誘敵深入，集中優勢兵力，各個擊破)方式，來對抗美國。

先前習或有簽署協議的意願，然美國多次出爾反爾（見貿易戰白皮書），中方簽訂協議的意願已大幅降低。

但若美國端出更好的協議，相信中國也沒有不簽署的理由。

不過，因川普多次在兩國協議上反悔，對墨西哥亦是如此，中國對川普可說無信任感。

考量到川普第二任，在沒有選情壓力下，勢必會對中國嚴加控管，或藉故撕毀協議。

為此，無論和談與否，中國都想在2020換上民主黨候選人。最好的方法，就是在2020引發經濟衰退。

但當民主黨候選人大幅領先共和黨，則無需中國引發經濟衰退。

引發經濟衰退比較可行的方法是，在市場對貿易戰樂觀一陣子後，以美方要求過多等理由藉故撕毀協議，使川普為了面子與選票，不得不對其課稅。

川普或會先用課稅3250億元10%的方式，避免經濟衰退。

而此時應有超額投資(前文)或FED小幅降息造成的泡沫。當市場情緒急轉直下，且擔憂可能升高稅率至25%時，將引動美國停滯性通脹與恐慌賣壓，全球經濟提早進入下行循環。

然中國不太可能在2019年引動經濟衰退，原因是要觀察川普民調及是否會端出好的協議。且夜長夢多，引動經濟衰退的效果、各國政府央行狀況等變數增加，若衰退超過1年，對中國亦不利。

狀況如前文所述：

中國將使川普在2020總統大選中，因金融海嘯而無法連任。民主黨總統上台後，為拯救經濟提出友中政策結束貿易戰。

而中國本身已先行削減泡沫(刻意壓低股市&去槓桿)，受到的負影響或小於美國。

經濟衰退期後，中國因受傷較小，欲藉此機會迅速站起，勝過美國成為世界第一強國，習也站穩自己的歷史地位。

中國有個利多是，如果川普持續用關稅威脅他國，歐日等大經濟體必會警覺川普連任後，關稅戰將更無忌憚。縱然先簽約，川普亦可因故毀約(墨西哥事件)。

因此，選前若他國預期川普當選機率五五波，或許會做出不利川普的行動(經濟下滑卻不救市、與中國短期合作等)，以迫使川普落選。

整體來看，相對應上述川普的藍圖ABC，中國在2020選前有幾個對應方式，最終目的就是使川普落選：

甲(對應川普A)：先維持和緩冷戰關係，然後選前中國可能以撕毀將完成的協議(類似19年5月)讓川普課稅、人民幣貶值、經濟衰退期反而貨幣緊縮等策略，刻意引發全球經濟衰退，讓川普落選。

乙(對應川普B)：硬碰硬，用比"甲"更強烈的方法拉低全球經濟，試試看能否拉下川普。此為中國最不利的情境。 

丙(對應川普C)：先簽協議，但為防川普第二任撕毀協議，中國仍會以"甲"刻意引發全球衰退。

若川普在2020年第二季後才端出好的協議，中國不簽署機率較高。(因簽協定將提升川普民調，拉下川普更費力。且此時川普民調應落後民主黨)

夾縫求生的FED

在新冷戰關係下，美國FED中短期內再度升息的機率已經大幅降低。

除非擴大課稅範圍造成通膨，或是兩國和談引動投資熱潮，才會使FED升息。

而降息實為FED的最後武器，非見經濟衰退的明顯徵兆，FED不會使用。

因相對於過去幾次經濟衰退的利率水平(5%以上)，目前只有一半，意為降息效果僅有過去的一半。

除非再拿出更大的QE政策才能達成過去拯救經濟的效果。

但由於近幾年縮表不完全，FED也無法提出跟過去相同規模的QE。

另外，預防性降息也會造成不必要的金融泡沫，如1998年LTCM事件的預防性降息，就是吹大科技泡沫的主因之一。

因此，對FED而言，先以嘴砲降息的方式提升經濟，然後持續觀望貿易戰。

直到見到金融危機的明顯徵兆時，FED才會端出降息的核彈武器。

意為若貿易戰沒有加劇或破局，則FED在今年降息的機會並不高，最多約降息一碼(用以虛張降息決心)。

參考文章：Fed會大幅降息？想太多了

交易的情境

當前的主要多頭支柱有兩個，分別是貿易戰的結束或和緩、FED降息。

然兩者中期內不可能同時出現，除非貿易戰結束一段時間後，出現超額投資的泡沫(參考前文)。

參考2007年降息後，股市反彈15%，平前高的狀況來模擬，有以下幾個可能的情境：

情境1 和緩型貿易冷戰，FED不降息(嘴砲降息或僅降一碼)：

對應上述川普的A和中國的甲。發生機率60%，預期美股高點會大於前高5%。

此情境的特殊狀況為"貿易冷戰，且FED多次降息"，但個人認為發生機率僅5%，原因如上述。在此狀況下，貿易冷戰會比較嚴重，經濟也更疲軟，股市位置應該差不多。

情境2 貿易戰加劇或破局，FED降息：

發生機率5-10%，原因是接近美國總統大選，川普不希望發生經濟衰退。預期股市因此崩盤。

此情境有兩種狀況，其一為未與歐日完成協議下，對中國課徵更高關稅施壓。機會小，因非常可能引發經濟衰退。

其二為完成歐日協定後，加強施壓中國力道。這個情境對應川普的B和中國的乙，發生率較低，原因如上述。

最快完成歐日協議的時間點可能落在2020選前。因此縱然完成歐日協議，川普也不會在選前強力施壓中國，避免股市大跌。

情境3 貿易戰結束，FED不降息：

對應上述川普的C和中國的丙。發生機率40%，原因如上述。預期美股高點會大於前高10%。FED很有可能先升息或持平，2020年底再降息，此為前文預期的狀況，走勢也類似，但高點延後一些。

愈接近2020年大選，貿易戰和緩或結束的機率上升(接近總統大選，要拉抬經濟)，同時FED降息機率也上升(愈加接近經濟衰退)。

當然也須考量川普民調高低，以及美國是否與歐日達成協議的影響。

對應3個情境，在未來半年內，預期股市將變為上檔有壓(FED和川普會變鷹)，下檔有撐(FED和川普會變鴿)的狀況。

但無論何種情境，中國都將設法在2020大選前引動經濟衰退，除非民主黨候選人民調大勝共和黨。

然即使貿易和談且中國不出手，亦會出現超額投資的泡沫(參考前文)。

個人認為較可能發生的狀況是(1或3情境差不多，3的漲幅大一些)：

兩國逐漸演變成愈加和緩的冷戰關係(類似18年底到19年中)->

股市上揚(平前高到高於5%)，公債價格下跌，FED嘴砲降息或降一碼->

隨貿易戰和緩，經濟轉好，FED愈來愈中性，使得股市和債市小幅受挫->

市場反應完中性FED後，隨經濟狀況轉好上揚(股市小幅創高5-10%)->

2020上半年，中國刻意引發全球經濟衰退，讓川普落選->

全球性經濟衰退，股市大跌20%以上(市場會期待新總統上任解除關稅，故跌幅有限)->

2021美國新總統上任端出友中策略，全球央行聯手救市->

大反彈後，因景氣循環已實質結束，股市最終反映經濟而崩盤

其中比較大的變化因子是民主黨候選人在2020領先共和黨的幅度，若民主黨幾乎必勝，則中國不需引發經濟衰退。

屆時多頭將會延長，中間也不會有較大的跌幅，直到超額投資的泡沫結束，時間約莫是2021年。

故實際上，交易的狀況大概有兩種：(情境2機率太小，暫不考慮）

降息或簽訂協議，都會增加多頭漲幅。

狀況壹：上述的情境1或3，中國在2020刻意引動衰退(走勢如上述"較可能發生的狀況")

狀況貳：上述的情境1或3，中國不刻意引動衰退(多頭延長，波動降低)

預期走勢接近2000年或2008年：

下圖(來源)紅線是S&P500指數，藍線是美國聯邦利率。黃圈是現在可能處在的位置，綠圈是降息時間(2001年1月/2007年8月)。

深藍圈則是上述提到的預防性降息時間，深藍箭頭表示降息幅度，約1%。

若中國(或美國)刻意引動衰退，則走勢震盪比較大，類似2000年(狀況壹)。而降息救市後的反彈幅度應會比2000年高，有機會接近高點。

若不刻意引動，則走勢震盪較小，類似2008年(狀況貳)。

圖中藍色線可說是股市的同時或領先指標。而當真正的降息循環開始後，股市都會反彈，反彈完持續下殺。

總體經濟上可以注意幾個訊號。一個是2020年開始，若FED降息，就可能表示景氣將陷入衰退，FED開啟降息循環(上圖綠圈)。

第二個是ECB(歐洲央行)開始緊縮，如縮表或升息。

下圖(來源)紅線是歐元區指數，藍線是ECB利率，明顯可以看出藍線是落後指標，且常在股市高點出現後，卻開始或持續升息，如圖中的綠圈。

不過這兩個訊號通常落後股市高點，如上圖和下圖的綠圈。