行者的交易寺

美國大選後的新投資方向－通貨膨脹的前奏響起，緊縮或為2017的主旋律

下圖是美國新總統Donald Trump(以下簡稱DT)的主要政策：（源於統一投顧） 

部分政策可能執行，部分則可能是拉攏選民的選舉語言，以下依據上表條目，分成內政及外交部分評析政策。

內政：

租稅、經濟、最低工資政策或許可行，但影響甚大，調整需要時間，且減稅幅度可能低於預期，不會一次到位。此政策有利於美國內需消費，及美國公司獲利值(參考新聞)。

財政刺激為DT主打的政策，勝選感言中也有再次提到。由於川普需要大量發債以籌資，不利於債券，但基礎建設有利於美國工業類股及各國原物料上漲。然此政策影響性極高，DT應會採取漸進式推行，且推出規模不會如DT所言龐大。(參考新聞)

金融及醫療政策，主要為降低金融業監管、調整歐巴馬健保。兩項皆可行且簡單，應會是DT率先執行的政策之一。

能源政策有利於傳統能源業者，不利主要靠補貼來發展的新能源。DT鼓勵頁岩油開發，與俄羅斯關係良好且厭惡穆斯林，或將導致原油價格上漲不易。

外交：以美國優先的方式來與他國談判

DT強調發展武器以打擊恐怖組織，並強制他國增加購買武器。後者可行性較低，但軍工類股有望受惠。

DT厭惡中國和墨西哥搶走美國生意及工作機會，表示會以強硬手段制裁，並使美國廠商的供應鏈將產線移到美國。此政策個人認為不可行，畢竟美國工資過高，許多低廉的產品仍要依賴開發中國家，供應鏈不太可能遷往美國。

DT反對TPP，由於共和黨主導參眾兩院，TPP應難以過關。而與墨西哥的北美自由貿易協定簽署已久，調整此協定需要更多時間，預期不太可能完全廢除，但略不利於在墨西哥設廠的汽車類股。

DT保護主義的提高關稅及廢除貿易協定政策，全部施行的機會不高。較可能的方式是課徵少數商品的反傾銷稅(如鋼鐵、太陽能等，參考文章)，讓雙方國家利益不受損又能滿足選前支票。

整體而言，由DT未有政治經驗，與共和黨磨合需要時間，因此DT應會先推動易執行且爭議較小的政策，如調整歐巴馬健保&金融管制&TPP、降低新能源補貼、開發頁岩油等。

待DT執政半年後，可能推出選前政策的核心－財政刺激，發行債券並推動國內基礎建設，但初期規模小於選前所言，或許僅1/2，和希拉蕊提出的刺激規模差不多。若經濟衰退才有可能擴大至5000億。

降低租稅影響性非常高且需審慎評估，雖可行但DT需要執政一年後，與共和黨國會協調完成才有機會推動。即使推動了，減稅幅度亦可能小於選前所言。應會先從部分民眾小幅降稅開始施行，影響最大的公司營業稅調整需要很長時間。

至於保守主義的貿易制裁等行為，由於此舉影響性極大，共和黨員也不一定支持，DT是否會推出有疑慮。但可能在一年內與墨西哥調整北美自由貿易協定，並選擇少數商品課徵反傾銷補貼稅。

DT較高機率執行的政策可參考DT先前演說中提到的上任百日計畫、競選官網在近期公布的政策框架、新聞的政策分析。

依據上文，在投資上可以著重DT先期較高機率執行的政策選擇相關受惠及受害標的。

市場目前主要邏輯為：DT將發行大量債券以推行5000億美元的基礎建設-->美股受惠，美債殖利率、原物料、通貨膨脹攀升-->FED加速升息，美元上漲，黃金下跌-->歐日圓貶值，歐洲日本受惠；新興市場、高殖利率防禦型標的受害。

市場因上述邏輯而將配置資金rebalance。目前法人基金多半配置高比重的科技股、高殖利率防禦性股、新興市場股、債券，現在會將資金轉往高成長、原物料、金融股。此現象可能形成類同16年法人將大量資金由已開發國家轉往新興市場的情況。

以下針對各區域標的分析：

• 美國：美股、美債、美元

DT政策主要目的為刺激美國民眾工作及薪水增長，有利內需消費。美國較明確的受惠股為中小型股、生技、金融、工業及原物料股，不利新能源、電信、公用事業、房地產類股。

Nasdaq科技股則影響不大，但資金會流向DT政策偏好的傳產股，造成科技股的PER難以攀升，估計未來Nasdaq漲幅跟S&P500差不多。

美債受到通膨可能升高及為籌措資金而大量發債影響，10年期公債明年年中的yield可能高於前文預期的2.3%。

美元方面，由於DT多次批評Yallen，FED主席應會在18年初任期滿後換人。

預期FOMC今年12月FED仍會升息一碼，17年視DT政策有無推動通膨和經濟，升息約2-3碼，有利美元升值。但DT若發行大量債券，則又不利美元升值，

因此預期與前文相同，美元指數在100左右就算高價，但可能上移到100-105之間。美元兌新興市場貨幣則升值的機會較高。

就目前來說，美元在DT就職演說前先升值，就職演說上任後貶值是可能的狀況。

• 已開發國家：歐洲、日本、澳洲

目前國際上因DT的貿易保護主義，而將大量資金由新興市場移往成熟國家(美歐日澳)。

(DT似乎對白人國家較為友善，在DT當選後，國際資金也偏好白人為主的已開發國家)

歐日短線受惠於資金轉往美國，有利美元升值歐日圓貶值，股市因而上揚。

中長線來看，歐洲成熟國家有內需撐腰，且DT並無對發表負面言論，影響不大，但明年歐洲大選年恐會延續目前的民粹選舉結果，對歐洲股市及企業投資不利。

日本屬TPP和關稅壁壘的受害者，但TPP影響不高，DT推出關稅壁壘機會小。中長期仍要看BOJ的貨幣政策而定。

歐日央行政策則不受到DT影響，觀點仍如前文。不過DT上台後，由於通膨可能升高，歐日加碼QE幅度將因此變小，ECB縮減QE速度或加快，但目前市場尚未反映此事件的可能性。

澳洲是鐵礦砂的主要供應國，可受惠DT推行基礎建設的財政刺激政策。

• 新興市場及台灣

如上述邏輯，美國升息加快對新興市場為負面因子。DT貿易保守主義對外銷美國為主的等新興市場也屬利空，尤其以中國、菲律賓、墨西哥可能相對受害。

中國併購美國半導體業的機會大幅下降，也可能被列為匯率操縱國(參考新聞)，但後者並無實質影響。對中國有真正影響的提高關稅可行性甚低。

部分產原物料且內需強勁的市場可能小幅受惠，如俄羅斯、印度、印尼，其中俄羅斯應是比較明確的受惠國。

不過個人推估保守主義施行不易，市場似乎過度反應DT保守主義對新興市場的影響。但DT屬於狂人總統，行為較難以預料。

對於台灣產業而言，DT上台對於新能源、TPP概念股顯著不利，在墨西哥設廠的車用零組件類股可能不利，生技、原物料類股可望受惠。半導體和ODM代工廠遷往美國或被課予高額關稅的機會低，DT新政的影響性不高。

然台灣因屬高殖利率防禦性標的，而成為今年外資買超最多的新興市場國家。但在美債殖利率大幅上揚後，高配息不再是優勢，以配息為主、藉由股票當成債券的保守型外資有大舉流出的可能。如同在DT當選後，美國公用事業和電信為最弱勢類股的狀況相同。

• 原物料：黃金及石油

如上所述，美國加速升息不利於黃金，歐日QE的縮減和股市上揚同樣對黃金是利空。

至於石油，如下圖目前供給略大於需求。若OPEC減產，應可達到供需平衡。

而DT政策補助傳統能源，可能使頁岩油增產。DT與俄國關係良好有機會減少制裁，讓俄國有增產原油的本錢。然擴大基礎建設仍會增加原油消耗量，DT政策等於同時增加原油供給和需求量，實質影響難預估。

猜測原油低檔在40-45美元有守，高檔則在55-60美元。

DT當選情形跟英國脫歐時狀況類似，不過DT的實質影響更大。英國脫歐後被實質影響的商品英鎊單日暴跌，盤整一陣子後，英國首相宣布開始執行脫歐程序又再跌一段。可參見下圖的黃色標記處。

個人認為目前多數商品也跟英鎊類似，先巨幅反映DT當選，待DT就職演說上任後，再出現另一波反映，屆時超漲或超跌商品會有較大波動。

DT時代投資標的不易尋找，保守主義可能傷害新興市場，歐洲則有民粹主義干擾，建議國際投資可以配置美國100%。

然而長期而言，DT政策反而會提早引動下一波金融海嘯。

因市場有預期心理，在DT推出財政刺激政策後，原物料將預先反應上漲，造成FED加速升息。

但經濟復甦需要時間，財政刺激造成的物價及利率上揚反而跑在經濟增長之前。

縱然FED以高壓經濟方式忍受較大通膨，然由於市場對於財政刺激政策的敏感性高，可能提早反映1年後原物料需求及當時合理價格，FED屆時亦難忍受如此高的通膨。

短期內會讓美國出現類似停滯性通膨的狀況，若此時財政刺激經濟不如預期，原先推高的庫存商品將銷不出去，inventory調整會造成下一波金融海嘯的提早到來。

目前維持原先觀點，金融海嘯出現期差不多在2018年的年中到年底之間。